10月21日，顶着“场景险AI第一股”光环的白鸽在线发布自愿性公告，披露其MaaS（模型即服务）业务2026年前三季度收入达6210万元，同比增长730.4%。
然而，伴随公告的落地，资本市场随即出现明显分歧，股价连续两日震荡。10月22日，该股受利好刺激高开后快速跳水，收盘微涨1.83%；10月23日继续上演“过山车”行情，早盘该股大幅下探，午后却直线拉升，最终收盘报76.60港元，上涨5.95%。
从上市首日暴涨367.95%，到如今利好落地后的深V博弈，白鸽在线正在经历估值逻辑的审视。当公告将增长来源归结为“客户持续复用”与“内部分子机构的推广”，市场不禁追问：这究竟是硬核技术输出的拐点，还是传统客户关系的一次深度变现？
记者针对MaaS业务的盈亏平衡点评估、具体营收占比及单业务线盈利时间表等问题进行采访，白鸽在线回应称，公司对MaaS业务的盈利前景充满信心。2026年前三季度，MaaS服务调用规模已突破750万次，规模效应与边际成本递减效应将逐步显现。具体实现单业务线盈利的时点受市场环境、客户拓展进度等多重因素影响，请以公司后续公告及定期报告为准。
730%增速背后：来自“客户复用与内部推广”
公告显示，2026年前三季度，白鸽在线MaaS服务收入约6210万元，2025年同期约750万元，同比增幅730.4%。拆分季度来看，第三季度MaaS收入2560万元，对比二季度1980万元，环比增长29.33%。
针对高增长，白鸽在线在公告中归因于两大来源：一是客户对集团MaaS服务的持续复用；二是在其内部分子机构的推广使用。
据介绍，这套MaaS平台系基于自主研发的AI风控决策大模型构建的商业化服务平台，将风险识别、精准定价、智能核保、理赔风控等全链路风控决策能力封装为标准化服务，按调用量向企业客户收费。
在业内看来，MaaS业务已成为白鸽在线打造科技属性、优化收入结构的重要发力方向之一。一名业内人士分析表示，当前MaaS的增量相当部分来自存量客户体系内的深度渗透，而非外部新客户的独立签约。这一增长结构的特征或意味着，其外部独立获客能力的验证节奏，将成为后续评估该业务商业独立性与持续性的重要变量。
过山车行情：港股资金对AI概念的分歧显现
亮眼的业绩增速，并未在二级市场换来单边上涨，反而引发了连续两日的震荡。
10月22日，受利好催化，白鸽在线早盘高开逾6%后冲高回落，当日收盘微涨1.83%；10月23日，该股开盘后迅速跳水，最低下探至68.50港元，随后在午后迎来强势反转，资金持续涌入将股价直线推高至78.00港元，最终以76.60港元收盘，涨幅达5.95%，总市值逼近250亿港元。
值得关注的是，23日全天换手率仅为0.52%，呈现出明显的“缩量新高”特征，有市场观点认为，这显示当前流通盘筹码锁定度高，但也反映出市场流动性相对有限。
回望上市之初，市场情绪曾一度火热。2026年6月29日，白鸽在线登陆港交所，凭借“场景险AI第一股”光环，上市首日股价暴涨367.95%，收报73港元，总市值突破234亿港元，散户认购倍数高达242倍。但热度退潮很快，上市仅半个多月，该股股价从首日高位一度回落至55港元，随后反弹至64港元，波动幅度显著。
对此，上述业内人士表示，在打新阶段，散户资金愿意为“AI+场景险”的概念支付高昂溢价；而随着高增季报的落地，资金的态度已从情绪追捧转向理性审视。白鸽在线这份MaaS季报，不仅是对其新业务成色的检验，更成为观察港股市场对保险AI标的重估逻辑的典型样本。
主业底色未改：MaaS尚难撼动收入结构
值得注意的是，6210万元的MaaS收入，对照白鸽在线上半年7.89亿元、2025年全年12.27亿元营收，占比仍然偏低，目前尚不足以重塑整体收入结构。
公开资料显示，白鸽在线成立于2015年，是中国领先的场景险数字化风险管理解决方案提供商，主要以场景险作为工具，凭借强大的数字化能力，提供创新及科技赋能的风险管理金融服务、智能营销及数字化解决方案以及TPA服务。
近年来，退货运费险、航班延误险等高频场景险产品逐渐成为互联网保险的重要载体。据灼识咨询数据，国内场景险赛道现有超100家市场参与者，2025年白鸽在线位列中国互联网保险中介第十二、场景互联网保险中介第五，在第三方场景互联网保险中介中位居行业第一，市场份额达3.1%。
从历史营收结构看，保险交易佣金长期为其基本盘。2023年至2025年，保险交易服务收入占比依次为81.2%、90.3%和66.9%。2025年该板块占比虽下滑至66.9%，但主要系精准营销与数字化解决方案收入从8613万元跃升至3.98亿元所致。不过，招股书亦明确提示，该板块业务高度绑定保险交易场景，其脱离保险分销之外的独立技术变现能力尚未得到验证。
盈利层面，增收不增利仍是公司当前面临的主要挑战。招股书数据显示，2023年至2025年，公司营收从6.60亿元攀升至12.27亿元，但同期亏损额不断扩大，分别为1718万元、2771万元和4667万元。2026年中期业绩公告显示，上半年公司营收7.89亿元，同比增长39.2%；亏损1216.1万元，同比虽有收窄，但仍未实现盈利。
传统基本盘承压：结构调整与估值重塑的挑战
MaaS业务的战略权重，需放在主业承压的背景下审视。作为场景险起家的公司，白鸽在线曾依靠流量渠道快速起量，但核心场景已现明显收缩。招股书显示，其售出保单从2023年的19.68亿份降至2025年的4.94亿份，降幅达75%，主要受核心场景合作方流量收缩及供应商多元化策略影响。
2023年至2025年，其保险交易服务收入占比虽长期在六成以上，但增长天花板显现；填补缺口的精准营销业务虽在2025年增至3.98亿元，但招股书亦明确提示，该业务增长与保险交易场景高度关联，独立变现能力尚待验证。
此外，该公司的费用投入结构受到市场关注。2025年，其销售及分销开支为6877万元，研发费用增至3510万元，但营收占比从2024年的3.5%回落至2.9%。叠加2023年至2025年亏损额从1718万元扩大至4667万元（2026年上半年仍亏损1216.1万元），在此背景下，MaaS业务被视为公司提升科技属性、改善收入结构的重要发力点，但其能否真正支撑起当前市值，仍取决于后续研发投入的持续性及商业模式的实际转化效率。
在行业层面，挑战同样存在。一方面，“去中介化”趋势持续，头部险企及大型互联网平台自建直销渠道，通用AI承保技术普及，持续压缩第三方撮合中介的生存空间；另一方面，经代渠道全面落实“报行合一”，佣金及手续费空间下调，传统靠费差盈利的模式面临系统性压降。
同时，数据合规风险不容忽视。白鸽在线拥有超3.93亿份被保险人资料及超90亿份保单记录，在监管趋严背景下，如何合规获取、存储和使用敏感数据，已成为比单纯提升技术更基础的课题。招股书亦坦承，若在数据使用环节存在不当处理，可能面临严厉监管行动。
对于白鸽在线而言，MaaS的高增速为其打开了估值逻辑切换的窗口，但这一切换能否完成，仍将取决于外部独立客群的拓展进度与整体盈利能力的实质性改善。
采写：南都·湾财社记者 管玉慧
出品：南都金融与行业新闻部
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